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  类别：公司 组织：中信建投证券股份有限公司 研究员：吕娟/杨光 日期：2020-11-24

  上海天洋是国内最大的热熔胶出产企业之一，中心事务横跨工业与消费范畴。公司拟定“一体两翼”开展的战略，“一体”指传统热熔胶事务，发挥龙头效果提高职业集中度；“两翼”指两大要点开展趋势：热熔墙布和反响型胶粘剂。现在两个延伸职业竞赛格式均较为涣散，毛利率高、现金流好，存在巨大的商场空间和开展机会。2020 年公司进入成绩快速开释期，前三季度完结归母净利润3089.45 万元，同比增加81.85%，单三季度归母同比增速到达101.20%。

  ①千亿级消费建材商场：墙布定位高端墙面装修资料，跟着用户对家居质量要求的提高，运用空间将渐渐的变大。依据我国室内装修协会估计，墙布正逐步代替墙纸，到2020 年我国墙布销量将到达12.33 亿平米。咱们测算2020 年国内墙布商场规模为405.32亿元，同比增加27.5%；2025 年商场规模为1128.29 亿元，同比增加13.28%，CAGR 为22.72%。墙布职业复合增速远超过涂料、墙纸、硅藻泥等，有望成为干流墙面装修资料。

  ②天洋产品环保功能杰出：2016 年，公司立足于多年的热熔胶优势，研发热熔墙布进军消费范畴，产品定位在对环保、质量有消费寻求的中高端商场。天洋墙布为具有专利的四层结构，较市道遍及的两层墙布产品有明显优势：热熔胶粘接方法环保、防霉特性使用区域广泛、墙布厚度适用于二手房创新、现场施工快捷。

  ③出售途径拓宽，初次扭亏为盈：2019 年下半年，公司将直营悉数转为经销形式，现在全国经销商数量到达300 家，估计未来五年将有望完结1000 家。保碧基金参股墙布子公司，地产龙头导流新房及存量房订单。咱们测算保碧与公司深度协作之后，2025年可为天洋创收4.13 亿元，年均复合增速104.63%。墙布事务迎来成绩拐点，三季度初次完结扭亏为盈，净利率到达19.27%。

  ④产能有用扩张：公司收买江苏德法瑞100%股权，将面料出产环节归入上市公司，完善墙布产业链。现在天洋完结海安新厂的设备搬家和调试作业，为后续快速扩张供给产能根底，一起规模化出产可削减相关本钱，为产品进入工程途径供给价格根底。公司拟融资6.8 亿元，为墙布及热熔胶项目弥补资金，已取得证监会审阅经过。

  参照北美商场，国内水基型胶粘剂现在占比仍较高，未来热熔胶浸透率存在巨大的提高空间。上海天洋是纺织品热熔胶职业龙头，是唯一在化工园区内有规模化产能的热熔胶企业，极大获益于日益趋严的环保方针。公司迁厂打破产能瓶颈，估计未来在中高端热熔胶市占率有望提高至50%~60%。一起在国产代替助力电子胶需求扩展的布景下，公司别离收买信友新材及泰盛科技，快速切入电子胶、PUR、MMA 胶等商场，首要客户包含欧菲光、光宝、舜宇、伯恩光学、联想等国内外知名品牌厂商。咱们估计国内智能手机等电子电器厂商逐步向国产化改变，国产电子胶产品将被大范围的使用于电子电器声学、光学范畴。

  出资评级： 2020 年上海天洋迎来重要的成绩拐点期，未来几年成绩将得到快速开释，咱们看好公司地点赛道及长时间成长性。估计公司2020-2022 年营收为6.69 亿、9.84 亿、15.14 亿元，对应纯利润是0.54 亿、0.93 亿、1.75 亿元，对应2020-2022 年动态市盈率为73、42.4、22.5 倍。考虑到公司的成长性及估值，保持公司评级为“买入”。

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